המודל המסוכן של מגוריט: בונה על שערוך נכסים שאינם בני מימוש

מגוריט, קרן הריט למגורים, פעילה כבר שלוש שנים. מודל החברה בנוי על רכישת דירות באזורי ביקוש, לפיכך התשואה על הדירות הללו נמוכה. על מנת לבחון את המודל, נניח הנחות חיוביות כדלקמן: תשואה של 3% אשר הינה תשואה יחסית גבוהה, אחוזי מימון של 50% בריבית גיוס של 1% (ריבית נמוכה) ודמי ניהול של 1% משווי הנכסים - לצורך ההשוואה מצ"ב טבלה המציגה את דמי הניהול של קרנות הריט האחרות. נראה, כי מגוריט לוקחת דמי ניהול די סטנדרטים, אולם, בשאר קרנות הריט התשואה המתקבלת היא יותר מכפול. קרי, דמי הניהול הללו גבוהים ביחס למוצר.

בנוסף , נניח CAPEX - תקציב ההשקעות, שאינו שוטף - של 0.3% משווי הנכסים (נמוך). תחת כל ההנחות הללו יוצא, כי התשואה נטו לדירה עומדת על 1.2% והתשואה על ההון העצמי היא 2.4%.

לסיכום המודל, נאמץ  את דברי מנכ"ל החברה "המודל לא בנוי על השכירות אלא על עליית ערך הדירות".

מהפסקה הקודמת, הסקנו כי מהשכירות לא ניתן לראות תשואה. לדברי המנכ"ל, החברה בונה על עליית ערך הדירות. הבעיה במודל זה היא, שלא ניתן למכור את הדירות ב- 20 השנים הקרובות כלומר, חברה שלמה מתבססת על מודל של שערוכים ועל בסיס זה מחלקת דיבידנדים. מבחינת תזרים - החברה תחלק דיבידנדים וגם תשלם ריבית על האג"ח או הלוואות שמימנו רכישת נכסים, אשר עדיין אינם מניבים (ע"מ לרכוש בהנחה, הרבה פעמים החברה רוכשת דירות על הנייר),תשלם ריבית על עסקאות הפורוורד (נגיע לזה בהמשך),וכל זאת על חשבון שערוך נכסים.

בעבר נתקלנו בחברות שחילקו דיבידנדים על בסיס שערוך הנכסים שלהם.

בדרך כלל, המהלך לא הסתיים בצורה חיובית.

הבעיות הטכניות - המודל צפוף מאוד, את זאת הבנו. בנוסף, ישנו לחץ טכני כבד על מניות החברה.

להלן הלחצים שיופעלו על המניה:

א. החברה ביצעה עסקת פורוורד עם מספר גופים על 70 מיליון מניות, סיום העסקה הוא ביוני 2020. מחיר המניה בעסקה הוא 100, במידה ומחיר המניה ייסגר במחיר נמוך יותר החברה תשלם את הפער במניות או במזומן. אנו מניחים כי התשלום יתבצע במניות. העסקה אמורה להיסגר ביוני 2020 ועלותה לחברה היא P+1%.
נכון להיום, הפער משקף הנפקה של כ-12 מיליון מניות נוספות, שהן 3.54% ממניות החברה.

ב. החברה הנפיקה בשנים האחרונות אופציות מרובות לחברת הניהול ולגופים נוספים.

מצ"ב רשימת האופציות ומחירי המימוש:

ישנן לא מעט אופציות ובמחירי מימוש שחלקם כבר בתוך הכסף. האופציות לחברת הניהול הן לתקופה ארוכה (האופציות לחברת הניהול הן חלק מדמי הניהול).

ג. לאחרונה הנפיקה החברה אג"ח להמרה אשר יחס ההמרה שלו הוא 1:1 , כלומר, כל 1 ע.נ. אג"ח אפשר להמיר ל- 1 ע.נ. מניה. מכאן, שמחיר מימוש אטרקטיבי למניה, הוא מחיר גבוה מהמחיר האחרון של האג"ח. כיום המחיר הוא כ-96.
כלומר , עד מחיר מניה של 85 צפוי דילול של כ- 17%. עד מחיר של 96.5 צפוי דילול נוסף של כ- 41% (תלוי במחיר האג"ח, אבל נכון ל-19.8 זה המחיר) ועד מחיר של 98.8 עוד 4.5% .

לסיכום, לפנינו מודל שמתבסס על שערוכים ללא אפשרות למימוש הנכסים המשוערכים, עם כמות דילולים גבוהה (כאשר היד עוד נטויה - החברה ממשיכה להנפיק אופציות לחברת הניהול ומחיר המימוש הולך ויורד) אשר יוצרת לחץ מאוד כבד על המניה.

המסחר במניה הוא דל וקשה לראות כיצד מניית החברה תצליח להתרומם.

גילוי נאות: הכותב ו/או חברות קשורות עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.